行业走势

　　终端消费持续低迷，板块跌幅较大。纺织服装板块1-12月跌幅位列申万全一级行业跌幅榜首位。截止至12月12日，上证综指跌幅为6.26%，深证成指跌幅为8.99%，沪深300跌幅为1.92%，申万纺织服装指数下跌22.39%。其中纺织制造板块下跌9.84%，服装家纺板块下跌28.57%，跌幅较大。纺织服装相对沪深300的收益为-20.37%，行业走势大幅弱于大盘。

　　基本面回顾

　　1)纺织制造:外需持续低迷，欧美日需求不足、订单转移促使行业整合。2)品牌服装:终端销售低迷，四季度因基数效应有所改善。

　　行业现状及发展趋势

　　我们认为造成服装行业难以为继的根本原因，在于其赖以生存的加盟渠道模式与人口红利消失、租金上涨带来的成本上升之间的矛盾，在经济下滑和新渠道模式的大背景下集中爆发。1)渠道结构与成本上升的长期矛盾。早期加盟渠道的野蛮生长造成的渠道层层盘剥利润，在人力、租金成本上升的时代，为保证加盟商及品牌商的利润，服装企业只能依靠不停提价来消化成本。2)催化剂:经济下行无消费意愿，电商低价策略吞噬市场。在经济下行的阶段，消费者对于可选消费品的消费意愿大幅降低，同时电商低价策略的迅速崛起也在侵蚀实体门店的市场份额，2012年矛盾的集中爆发使得上市企业盈利能力大幅下滑，存货、应收账款上升，财务报表持续恶化。3)探讨未来之路--增强渠道控制力、注重内生增长性。在行业外延扩张受限、提价受阻的发展阶段，服装企业只能通过寻求渠道、管理等结构变革，提高内生增长性来获得持续的发展，而这将是一个长期而缓慢的过程。

　　行业评级

　　1)纺织制造:目前尽管估值处于历史低位，并且全行业明年业绩预测已下调，但长期困扰行业的成本上升、产业转移、订单流失等因素并未解决，我们判断全年出口复苏希望的概率较小。棉价在收储价附近有所企稳，化工原材料微跌，未来判断制造行业复苏的重要因素将是下游需求回升后棉价企稳回升，我们认为棉价继续上涨空间不大，维持板块“中性”评级。2)服装家纺:经过12年全年调整，服装家纺板块估值已回复历史均值，估值风险已经释放，子行业的估值吸引力逐渐加强。但由粗放的外延扩张到考验经营管理能力的内生增长是一个长期而缓慢的过程，行业的复苏还需宏观经济环境的配合，企业盈利质量的修复仍需缓冲期，我们维持服装家纺板块为“中性”评级。

　　投资策略

　　2013年对于服装行业，将是一个寻找变革、渠道结构调整、企业业绩分化的年度。我们坚持“优选子行业，自下而上精选个股”的选股策略，在企业业绩分化中选择在各自子行业胜出概率更大的公司。推荐基数小、行业空间大、外延扩张空间明确且业绩确定性强的子行业龙头公司，首推标的为卡奴迪路（002656）、探路者（300005）;同时推荐行业长期空间明确，竞争格局明朗，有清晰产品特点和渠道战略的家纺公司富安娜（002327）。制造板块中，我们推荐下游鞋业需求稳定，企业自身订单饱满，并有望通过募投项目产能释放提升业绩的制革行业龙头:兴业科技（002674）。