一、 主要观点

　　我们近期前往梦洁家纺进行调研，和高管进行了深入交流。我们目前对于公司的观点是:公司从13年开始便属于困境反转型企业，主要投资逻辑在于收入弹性和销售费用弹性能否起来。13年全年三大家纺公司中，梦洁股价表现最好，主要系两大弹性指标逐步得到印证。我们认为公司未来业绩达股权激励考核指标有较大把握(14-16年CAGR 16%)且有望超预期，目前估值相对合理。

　　二、 分析与判断

　　13年思路改变，加强促销带动收入弹性

　　公司历史对促销活动一直不敏感，担心会影响品牌形象，不过经过几年观察后，发现竞争对手促销频频，品牌形象未受影响，于是从13年开始终于加大促销频率和规模，带动全年收入实现中双位数增长。加上公司收入基数较低，边际效益较为明显。从销售方式来看，公司以前招商加盟都是销售部门导向，招商容易但不利于质量保持，现在通过财务部门介入，一方面要求加盟商提供详细销售计划，另一方面对新开店铺进行量化评估，直指门店服务，消灭不挣钱的店铺，一切以盈利为考核目标。开店方面，去年新开300多家，净增180多家，开店质量有所提高。电商方面，公司13年实现销售1亿元，14年计划翻番。

　　销售费用总额和收入考核双管齐下，防止比率失控

　　公司过去销售费用一直居高不下，主要系预算审批比较松且指标考核不严格，仅对费用总额或收入中的一项进行考核，导致销售费用率一直居高不下。另外以前费用都由总公司负责，各地直营办仅起到执行者的作用。如今费用预算细化到部门及个人，直营办有更大权力去分配、使用经费，但报销频率缩短至月度而非年度，逾期不得报销，使得费用得到有效控制。公司规划未来销售费用率不得高于前三年的最低值。公司预计14年广告投入有所增加，但装修、商场杂费等谈判空间很大，总体比率将继续保持下降趋势。

　　三、 盈利预测与投资建议

　　预计公司13-15年核心EPS0.61/0.76/0.92元，对应PE 25/20/17倍。我们认为公司销售及销售费用弹性已得到市场肯定，目前股价反应较为充分，继续维持“谨慎推荐”评级。

　　四、 风险提示

　　行业终端复苏低于预期;